Depuis plusieurs semaines, nous pouvons entendre à la télévision ou à la radio ou encore lire dans la presse que « Air France ne vaut plus que trois A380 ». Cette idée choc est reprise en chœur par tous les professionnels de la finance et marque les esprits de tous les investisseurs. Rendez-vous compte ! Une entreprise si emblématique qui ne pourrait être achetée que pour le prix de trois avions ! Cette approche de la valeur en bourse d’Air France nous a semblé un peu trop facile et démagogique. Nous avons voulu nous rendre compte par nous-mêmes de quoi il en retourne exactement.
Desservant 254 destinations dans 124 pays et avec près de 600 avions, Air France, qui emploie plus de 100.000 salariés, fait partie des leaders mondiaux du transport aérien (fret et passager). Créée en 1933, Air France, après avoir absorbé ses concurrents Air Inter et UTA (rachetée au groupe Chargeurs) est privatisée en 2003. En 2004, elle fusionne avec la compagnie néerlandaise KLM, donnant naissance au groupe Air France – KLM. Rentable jusqu’en 2008, Air France est plongée depuis quelques années dans un secteur devenu fortement concurrentiel (surtout depuis l’apparition des compagnies low-cost), et surtout confronté à des prix du pétrole historiquement élevés. A ces difficultés vient s’ajouter depuis peu la crise économique que nous vivons actuellement, affectant directement le marché du transport de passagers. Inéluctablement, le cours du titre s’est effondré, passant de 37,74 € en 2007 à 4,06 € aujourd’hui, soit une division par dix en cinq ans.
Le monde de la finance est scandalisé par la si basse valeur du titre en bourse. Pensez donc ! Seulement trois Airbus ! Mais derrière cet effet d’annonce, le bilan est on ne peut plus triste :
- Son fonds de roulement par action est largement négatif, ce qui nous fait craindre à court terme une crise de liquidité :
FDR = Actif courant – Dettes courantes = 25,95 – 34,54 = -8,61 €/action
- Sa solvabilité globale est de :
Autonomie = Fonds propres / Passif = 6 960 / 28 969 = 24 %
- Ses frais financiers explosent : 406 M€ en 2012 contre 59 M€ en 2005 !
Certes ses fonds propres représentent 23 euros par action et sa valeur d’actifs tangibles près de 17 euros, ce qui pourrait laisser une confortable marge de progression du cours. Mais sa dette à court terme frôle la crise de liquidité, avec comme conséquence possible ce que nous redoutons : l’augmentation de capital (une entrée d’Etihad Airways ?). De plus, les prévisions des dirigeants laissent envisager deux années de pertes sévères qui viendront encore réduire cette très faible solvabilité. Finalement, la décote sur l’actif net tangible est certes élevée, mais tout autant que le risque dû à la dette.
Alors pourquoi le titre est-il récemment remonté ? Il y a certainement ce que les professionnels appellent un « rebond technique » : quelque chose qui signifie que toujours, après une longue série de baisses, il y a au moins une hausse. Bref, encore quelque chose qui ne veut rien dire… Ensuite, le cours du pétrole a baissé, laissant espérer une diminution des pertes pour 2012. Et enfin, la stabilisation du nombre de passagers et des frais de personnel.
Qu’attendent les investisseurs ? Les investisseurs croient certainement à ce que nous appelons « l’effet élastique ». C’est le principe qu’un titre qui a beaucoup baissé doit nécessairement remonter. Il s’agit d’un biais psychologique connu, lié à la nature humaine. Nous en reparlerons dans un prochain article. Et puis Il y a aussi le plan de relance instauré par son PDG qui laisse espérer un retour aux bénéfices dans deux ans. Mais avec quelle certitude ?