mars 11, 2020

Magillem

En faisant un petit détour par le Marché Libre, j’avais croisé le chemin de la Compagnie des Chemins de Fer Départementaux, holding familiale offrant une décote de près de 60% sur des actifs rentables à qui acceptait une faible liquidité.
J’ai récemment fait la connaissance de quelques autres sociétés prometteuses, hors de portée des radars et souhaite vous présenter aujourd’hui ce que je considère comme une pépite dans l’informatique industrielle: Magillem, une petite société créée en 2006, qui avec une cinquantaine de salariés génère un chiffre d’affaires de près de 7M€ et qui ne pèse que 6 M€ en bourse.

Un métier de niche

Magillem opère sur un marché de niche: elle édite un logiciel spécialisé dans la conception assistée par ordinateur de systèmes sur puce dans des secteurs de la micro électronique et des systèmes embarqués. Ses solutions rationalisent les savoir-faire complexes de ses clients, notamment en termes de méthodologie, de documentation, de spécification et de conception, par la réutilisation de données structurées sous format XML. Cette structuration a donné lieu à un standard utilisé dans l’industrie.
La société possède un savoir-faire quasiment unique: ses seuls concurrents sont les services internes des grosses sociétés. C’est à la fois un énorme avantage pour la société, qui peut proposer un logiciel plus compétitif par effet d’échelle, mais aussi une potentielle menace dans la mesure où un gros groupe pourrait a contrario mettre son logiciel sur le marché. La deuxième éventualité paraît peu probable car dans un secteur encore étroit, il semble difficile de lutter contre une société reconnue qui compte une cinquantaine de salariés. J’ai donc la faiblesse de croire que la société est bien protégée et possède un sympathique réservoir de croissance.
De plus, elle compte déjà une petite trentaine de clients, dont dix-huit des vingt plus gros acteurs des semi-conducteurs (comme Siemens, Samsung et Texas Instruments). Au regard d’une concurrence faible et d’une reconnaissance internationale (plus de 90% de son chiffre d’affaires se fait hors de France), les clients sont fidèles.

Une croissance rentable

La société est en croissance régulière, malgré quelques à-coups qui s’expliquent par la longueur des contrats (entre trois et quatre ans en moyenne) et le fait que le chiffre d’affaires est enregistré à date du contrat. Le chiffre d’affaires est passé de 4M€ en 2015 à 7M€ en 2019. Celui de 2020 devrait être bien plus élevé d’après Boursier (restons toutefois prudents).
La plus grosse source de dépenses de la société est bien entendu les salaires, qui comptent pour près de 62% du chiffre d’affaires. Notons qu’une partie de cette dépense est comptabilisée en R&D, et permet d’obtenir un Crédit d’Impôt Recherche de l’ordre d’1 M€. Cette R&D n’est pas capitalisée, ce que j’apprécie. Malgré ce haut niveau de charges, la marge nette dégagée est près de 14%.

Une situation financière solide

Avec une trésorerie de 2,8 M€ et aucune dette financière, la trésorerie nette de dettes financières couvre 45% de la capitalisation. Le poste créances est très élevé et représente à lui seul 91% de la capitalisation. Les provisions sur ces créances étant très faibles, il devrait continuer de baisser et se transformer progressivement en trésorerie. La solvabilité est de 72% et le quick ratio 3,4. Donc tout va bien.
La société cote donc sur le Marché Libre, mais ne souffre pourtant pas d’illiquidité. Les fondateurs, Cyril Spasevski et Isabelle Pesquié-Geday ne possèdent à eux deux que 36% de la société, si bien que le flottant, supérieur à 32% (j’exclue d’autres actionnaires de long terme), permet d’échanger près d’1% des titres quotidiennement.

Conclusion

Magillem possède un savoir-faire quasiment unique, une reconnaissance internationale et une clientèle prestigieuse et fidèle. Son bilan est très sain, et on peut rêver qu’avec une conversion de la moitié de ses créances, la société serait valorisée au même niveau que sa trésorerie nette de dettes. Au cour actuel de 14 €, le PER s’élève à 6,5, ce qui n’est vraiment pas cher pour une société ayant autant d’atouts, et une rentabilité (14% de marge nette) supérieure à celle du secteur. Le métier est porteur et les perspectives sont très encourageantes. Le seul bémol que je vois est l’importance des subventions. Mais d’une part je n’ai pas connaissance de projet de modification de la loi et d’autre part, je ne crois pas qu’une baisse de la R&D entraverait la croissance ou la rentabilité de la société.
Avec ces éléments, j’ai construit une ligne qui pèse 3% de mon portefeuille, au prix moyen de 15,07 € avec comme premier objectif 30 €.

Mise à jour du 8 octobre

Suite à une semaine de suspension de la cote, un article annonce un achat des actifs de Magillem pour 8 M$. Cependant, même si cet article n’a pas été officiellement validé par la société, la précision des détails laisse à peu de doutes sur l’arrangement. Notamment sur la modalité du paiement, réalisé en deux étapes : une première à la signature de l’acte pour 4,5 M$, et une deuxième au mieux un an plus tard pour 3,5 M$.

Comme il est indiqué dans cet article que Magillem n’aura guère d’activité une fois la vente réalisée, j’émets l’hypothèse que le subside de la vente, majoré des actifs courants de la société sera restitué aux actionnaires. Ainsi, en anticipant des résultats de l’exercice 2019 – 2020 de bonne facture, et en comptabilisant les actifs vendus au prix indiqué, j’établis une valorisation de la société à 29 € par action. A ce stade, l’inconnue est le mode de restitution de cette somme aux actionnaires, et sa fiscalité.

Au cours de 18 €, il est encore possible, pour ceux qui ont la patience d’attendre un an (voire un peu plus), de réaliser une opération lucrative dont le risque me semble très limité, malgré les inconnues susmentionnées. Il va de soi que je conserve mes titres.

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  1. Bonjour,

    Merci pour cette presentation de la societe. Mais ou trouvez vous les informations financieres ? Je ne trouve rien sur le site de Magillem.

    Merci
    Choubakik

    1. Bonjour Aurélien,
      il manque quelques informations pour y voir clair. En premier lieu, j’ignore de quelle manière et quand seront retournés les fonds aux actionnaires. Ensuite, il faudra connaître précisément les conditions du second paiement. Et enfin, le bilan de l’exercice 2019-2020 n’étant pas publié, je ne peux déterminer avec précision ce que peut valoir Magillem.

      Néanmoins, comme je l’explique dans ma newsletter, on peut tabler sans trop se tromper sur un cours cible aux alentours de 26 €. Il va de soi qu’au cours actuel je ne suis pas vendeur. Je suis même acheteur.
      En attendant que le cours remonte à 26 €, nous aurons peut-être plus d’informations sur l’opération, qui me permettront d’affiner mon cours cible.

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