Giorgio Fedon & Figli SpA

Présentation

Nous vous avons déniché cette fois une société décotée bel et bien rentable.

Fedon est une société italienne familiale datant de 1919, de 11 M€ de capitalisation (cours d’analyse 6 €) et cotée à Paris. Elle fabrique des étuis de lunettes sous marque propre mais surtout pour d’autres marques et s’est diversifié depuis peu dans la maroquinerie de luxe.

Les rapports semestriels et annuels sont en français. Le titre est coté en continu au compartiment C et bénéficie d’un contrat de liquidité mais peu de titres sont échangés. La famille Fedon possède 78% du capital.

Situation

La société a eu des difficultés il y a quelques années mais nous ne savons pas exactement lesquelles car nous ne disposons des rapports annuels que sur les 5 dernières années. Elle a, selon les mots du PdG, achevé son redressement en 2010, ce que confirment les chiffres : le bénéfice par action est passé de -1 à +1€, la book value est passée de 6 à 8,6 €, la création de valeur pour l’actionnaire dépasse les 1€/an depuis 4 ans.

La situation de liquidité et d’endettement sont maintenant solides : le ratio de liquidité est largement supérieur à 1, l’EBITDA est à peine plus d’une fois la dette long terme. Non seulement la société n’a pas de peine à rembourser les intérêts (l’EBIT couvre deux fois les charges financières) mais elle rembourse peu à peu le capital de la dette. A noter que 40% de la dette long terme se réfère à des « indemnités de fin de contrat » dont nous ne savons pas s’ils correspondent à une dépense certaine ou non. Le cours de 6 € est inférieur à la VANT de 8,1 € mais ce n’est pas tellement cela qui nous a intéressé.

Ce qui nous a interpellé est le prix que nous avons payé pour la rentabilité de l’entreprise. On ne paye en effet qu’entre 2,5 à 5 fois ce que gagne l’entreprise chaque année : PER=5 EV/EBITDA=2,4, EV/EBIT=3,3, EV/FCF=4,4. Autrement dit notre investissement rapporte entre 20 % et 40 % par an. C’est un peu moins que pour Cofidur mais il y a en plus ici un potentiel de croissance. La société tente en effet une implantation en Chine, en ouvrant des magasins, les fermant s’ils ne marchent pas et recommençant ailleurs.

Le titre cotait 10 € en 2008-2009 alors que la situation était bien plus mauvaise, mais il faut dire qu’il venait de 20 € (et une introduction à 33 € en 1998). Qu’a fait le cours alors que le redressement se terminait ? En un an il est tombé de 8 à 4 €, prix auquel il a vivoté jusqu’au printemps 2013. Depuis il semble que quelqu’un l’ait remarqué et il a atteint maintenant 6 € mais cela reste toujours intéressant.

Valorisation

Avec les derniers rapports (annuel au 31 décembre 2013 et T3 au 30 septembre 2013) nous avons, par action (1,9 M d’actions):

    • VAC = 1 €
    • VANN = 1,16 €
    • VANT = 8,11 €
    • FCF = 2€ depuis 3,5 ans
    • Price/FCF = 3
    • PER 2012 = 4,8
    • BNPA 2012-2008 = 1,25 0,77 0,63 -1,49 -1,71 €
    • BNPA S1-2013 = 0,58 €
    • Dividende = 5,4% (0,30 €)
    • Solvabilité = 35 % mais en fait peu de dette long terme et cette solvabilité correspond a un ratio de liquidité = 1,45 et un quick ratio = 0,9.

Notons que les frais de R&D sont capitalisés mais amortis l’année suivante. Et aussi que les bénéfices de cette année contiennent une plus value de quasiment 1 M€ (0,5 €/action) sur la vente d’un immeuble.

Un PER de 10 ne serait pas déraisonnable. Un cours de 12 € paraîtrait donc correct.

Conclusion

Nous sommes en présence d’une nano-cap décotée sur ses actifs et sa rentabilité mais nous avons les questions suivantes :

– quelle est la qualité du management ? (point positif, la famille dirigeante a réussi à faire survivre un fabricant d’étuis de lunettes malgré la mondialisation et la concurrence asiatique)
– nous aurions pu être conforté dans notre choix si le management avait acheté des titres, mais nous n’avons pas trouvé trace d’achat ces dernières années, pourquoi ?
– quelle est la qualité du business et le potentiel de croissance ? La rentabilité n’est pas extraordinaire (ROIC= 9%) et comme souvent nous sommes bien en peine d’estimer la croissance.

Nous avons constitué une ligne de Fedon pour nos portefeuilles et sommes impatients de connaître l’avenir de ce groupe.

NB : le jour où nous rédigions cette analyse nous avons découvert qu’une autre venait d’être publiée sur un blog ami : http://www.investir-argent-bourse.com/2013/12/investir-bourse-fedon.html

Et vous, qu’en dites-vous ?

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7 réponses à Giorgio Fedon & Figli SpA

  1. JC dit :

    Merci pour votre article.
    Action également dans le portefeuille de RRR. Voir son post du 5 décembre.

  2. Jérôme Leivrek dit :

    CA. Les revenus sont stables en 2013.
    10/02/2014.

    Le groupe italien Fedon, spécialiste des étuis à lunettes, a dégagé un chiffre d’affaires 2013 de 60,4 millions d’euros, globalement inchangé par rapport à 2012. A changes constants, la société affiche une légère progression de 1,5%. Ces chiffres sont “parfaitement en ligne” avec les objectifs, “compte tenu du contexte économique”. Le groupe a mis a profit 2013 pour densifier son réseau de distribution et moderniser son organisation informatique, logistique et de production.

  3. simon dit :

    Il me semble que Giorgio Fedon devait verser un dividende de 20 centimes fin juin, je n’ai rien reçu sur mon courtier et je n’arrive pas à retrouver le document de la société (Bloomberg évoque le 23/06 pour le détachement…)

  4. simon dit :

    C’est dans le CR de l’AG du 30 avril

    http://www.fedongroup.com/media/formato2/cm_398.pdf

    Bon je contacterais mon courtier dans les prochains jours si je n’ai toujours rien reçu…

    • Jérôme Leivrek dit :

      Merci Simon pour la question… et la réponse :-). Le coupon 2014 est de 30 centimes. Je n’ai pas vu passer de dividende Fedon sur mon compte mais je vous avoue que je ne suis pas les dividendes du tout…

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